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Le cours du pétrole

L’offre de pétrole, qui détermine son prix actuel, est fonction des anticipations de variations futures du cours de l’or noir. A présent, les pays producteurs ne répondent pas à l’augmentation structurelle de la demande, ce qui crée une bulle auto-entretenue… pour un temps. 

Comme l'explique très clairement Martin Feldstein, Président du NBER et Professeur d'économie à Harvard dans un article récent du Wall Street Journal (http://www.nber.org/feldstein/wsj07012008.html) , les cours actuels du brut sont déterminés par les anticipations de croissance future de son prix.   

Le cours du pétrole, comme celui des autres matières premières, s’établit chaque jour sur un marché. C’est le prix qui égalise l’offre des producteurs à la demande des consommateurs. Les traders opèrent sur un autre marché, celui des futures, sur lequel ils achètent ou vendent des contrats à terme, typiquement avec « cash settlement » (par opposition à livraison de la marchandise). Ces contrats spécifient aujourd’hui le prix d’un baril de pétrole à une date future. Ils sont utilisés par les acteurs de l’industrie pétrolière pour se couvrir contre les variations imprévisibles de cours, et connaître dès aujourd’hui le prix d’une transaction future. Par construction, pour chaque vendeur de futures, il y a un acheteur ; c’est-à-dire que la position nette agrégée est nulle. 

Ce qui distingue le pétrole des bien périssables tels que le blé, c'est qu'il peut être conservé – stocké – dans le sol. Comment le propriétaire de ce pétrole détermine-t-il s’il préfère le conserver, ou s’il préfère l’extraire pour le vendre immédiatement ? Nonobstant son aversion au risque, il n’extrait pas le pétrole s’il anticipe une hausse future des cours supérieure au taux d’intérêt auquel il pourrait investir les recettes issues de la vente immédiate de son produit. En effet, considérons ses deux alternatives. Soit il extrait le pétrole aujourd’hui, et investit les recettes pour une période au taux d’intérêt en vigueur. Soit il n’extrait et vend le pétrole que dans une période. Il va opter pour la méthode qui lui rapporte le plus dans une période. 

Imaginons une hausse future anticipée des cours supérieure au taux d’intérêt. Alors les détenteurs de pétrole le conservent. Cela créé une pénurie sur le marché, ce qui augmente le cours du brut jusqu’à ce que la hausse future anticipée des cours soit égale au taux d’intérêt – ajusté d’une prime de risque.


Source: INSEE conjoncture, juillet 2008.

Supposons maintenant un choc aux anticipations de demande pour le pétrole, par exemple dû aux révisions à la hausse des besoins énergétiques des pays émergents. Cela augmente la hausse future anticipée des cours, et réduit donc l‘incitation des producteurs de pétrole à ouvrir les vannes tout de suite. Ils conservent leurs stocks, qu’il pensent pouvoir vendre plus cher dans quelque temps. Le cours du brut augmente inexorablement, jusqu’à ce qu’il soit suffisamment élevé pour que sa croissance future soit en ligne avec les taux d’intérêts.

C’est pourquoi des informations concernant le lointain futur, ou même des rumeurs peuvent avoir des impacts forts sur le cours du pétrole. Ce n’est pas dû à la spéculation. Simplement à l’arbitrage auquel font face les propriétaires de l’or noir. Martin Feldstein en conclut que des politiques et mesures dont les effets ne se feront réellement sentir que dans de nombreuses années peuvent dès aujourd’hui affecter le cours du brut. Il invoque l’exploitation de nouvelles sources de pétrole, des subventions au développement de technologies alternatives, ou des régulations assurant une utilisation moindre de cette matière première. J’ajouterai que le maintien de taxes élevées sur la consommation d’essence va également dans le bon sens, comme expliqué dans la fiche sur La taxe sur les produits pétroliers. 

A quel facteur attribuer la hausse récente des cours ? A l’augmentation de la demande en provenance des pays émergents, aux premiers rangs desquels se trouvent la Chine et l’Inde, bien sûr. Mais également à une contraction de l’offre. En 2007, alors que la demande explosait, la production de l’OPEC a diminué de 350 000 barils par jour ![1]  Bien entendu, pour égaliser l’offre et la demande dans de telles circonstances, le prix du pétrole doit augmenter.

Plus pernicieusement, en s’engageant à ne pas répondre à la demande croissante de pétrole, les pays de l’OPEC assurent une montée future de son cours suffisamment forte pour qu’il ne soit pas dans leur intérêt d’extraire du pétrole aujourd’hui, pour les raisons exposées précédemment. On entre ainsi dans un équilibre auto-réalisateur dévastateur : les pays producteurs réduisent fermement leur offre alors que la demande augmente continuellement, ce qui fait monter les cours et alimente les anticipations de croissance future des cours ; anticipations qui à leur tour rendent la décision de ne pas extraire immédiatement du pétrole optimale. 

C’est évidemment un mécanisme fragile, qui n’est pas appelé à durer éternellement. En attendant que le temps ou la diplomatie ne changent les attitudes des pays de l’OPEC, n’accusons pas les traders de faire monter les cours du brut, car cette évolution résulte clairement d’un déséquilibre offre-demande fondamental. 

Pierre Chaigneau 

Editeurs : Pierre Pâris, Bruno Lannes, Pierre Chaigneau. 



[1] BP Statistical Review of World Energy, citée dans le Financial Times du 11 juin 2008.

 

Avec un peu de recul...

Salut Pierre
Nous sommes aujourd'hui à 45$ sur le WTI, soit 100$ de moins par rapport aux plus hauts.
Ne crois-tu toujours pas à la thèse de la spéculation? Le pétrole n'est pas la seule matière première à s'être effondrée. Toutes les denrées alimentaires ont suivi le même mouvement. Quand on regarde les graphiques, il semblerait que nous ayons traversé une bulle spéculative sur l'énergie digne des TMT il y a 8 ans.
Si, comme tu le prétends dans ton article, l'Opep avait un quelconque pouvoir en manipulant l'offre, pourquoi ne pas avoir réduit leur production lors de leur dernière réunion?
Les anticipations liées à une demande plus faible justifie-t-elle une baisse de 70% sur le même produit en 4 mois?

Last but not least, en ce qui concerne l’influence des futures sur les prix du spot, je te cite un article de Bloomberg sur le sujet daté de ce jour:
"In the worst year ever for oil, investors can lock in the biggest profits in a decade by storing crude. Oil futures for delivery in January 2010 are 34 percent more than for delivery in January 2009, allowing traders to profit even after the costs of storage and financing. This price structure, in which the subsequent month's price is higher than the one before it, is known as a contango. (Source: Bloomberg).
Certaines compagnies pétrolières se servent même de tankers pour stocker à quai le pétrole et traite le future pour livraison 2010 pour locker leur profit qui serait apparemment de 11%, net du coût de stockage!
Résultat : ce pétrole bien réel est sorti du marché physique pour être stocké et revendu plus tard.
Cet exemple prouve que le marché des futures (en settlement cash only) influence le marché spot, c'est à dire réel, physique. Le spot serait donc sûrement encore plus bas ($30?) sans la spéculation sur les futures et il y a donc bien, à mon avis, une énorme influence de la spéculation sur le prix du pétrole.

Vincent

Salut Vincent,Pour ma

Salut Vincent,

Pour ma defense, je soutenais bien que le cours du petrole atteint en juillet n'etait pas soutenable dans le moyen terme. Justement, sur la premiere moitie de l'annee 2007, les speculateurs pariaient en moyenne - a raison - sur une baisse du cours du petrole.

La baisse recente est principalement due a des facteurs fondamentaux, soit une recession mondiale. Avec une offre relativement fixe dans le court-terme et une faible elasticite de la demande par rapport au prix, une forte chute du prix est requise pour equilibrer les marches.

Un article du FT qui montre que la these de la speculation est largement infondee: http://www.ft.com/cms/s/0/45da56b6-4c89-11dd-96bb-000077b07658.html?nclick_check=1 
 

Et un article du FT d'aujourd'hui sur ce theme: http://www.ft.com/cms/s/0/bcda848c-c62a-11dd-a741-000077b07658.html 

Pierre
 

Ah bon alors si le journaliste du FT pense çà :-)

Je ne contredisais pas ta vision directionnelle mais ta description des drivers du marché. Tu décris un marché régit par l'offre (notamment de l'OPEP) et la demande (notamment émergents). Tu exclus tout rôle joué par la spéculation.

L'article ne montre pas que la thèse de la spéculation est infondée. Le journaliste pense que la thèse de la spéculation est infondée. Ce n'est pas pareil. Attention aux arguments d'autorité.

Je lis également le FT et the Economist. On trouve dans ces journaux beaucoup de faits très intéressants. Le problème est que parfois ils donnent leur opinion au milieu des faits, que nous pourrions être tenté de prendre aussi pour un fait.
Ainsi, le FT mélange récemment les fondamentaux du dry bulk shipping et du container shipping. The Economist avait dit en juin 2007 que la crise immobilière américaine était contenue.
Dans le lien que tu proposes, George Soros défend la théorie de la spéculation (lui avait pour le coup décrit les dérivés de crédit comme une usine à gaz).

Pierre, à ce jour, je n'ai jamais trouvé une démonstration factuelle et incontestable que le prix du pétrole n'était pas lié à sa spéculation.

Je suis d'accord pour dire que les fondamentaux sont les principaux drivers, mais la spéculation exerce un effet multiplicateur massif.

Je te le prouve à travers la capacité de certains fonds de stocker physiquement le pétrole. The economist avait un argument similaire au tien expliquant que le marché des futures étant réglé en cash, tout achat nécessitait une vente et le résultat était un "jeu à sommes nulles" sans influence sur le marché physique.
Cet argument est faux. Les spéculateurs achètent le produit physique et s'engage à le livrer dans un an par exemple, à travers le marché des futures!
Il sorte donc du produit de la chaîne de production/consommation normale et soutiennent artificiellement les prix. Les futures ont donc une influence sur le spot.

2é débat: Si demande/prix est inelastique qu'en est-il de supply/prix? la baisse des prix devait équilibrer le marché, je suis d'accord; SAUF si l'OPEP avait baissé sa production. Pourquoi ne l'ont-il pas fait? Il clament haut et fort qu'un baril en dessous de 70$ est un handicap pour tout le monde (notamment les parapétroliers comme Technip, CGG veritas et les drillers) et ne font rien pour soutenir les prix?

Vincent