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La théorie des marchés efficients et la crise

Les marchés financiers sont-ils efficients? Après la crise, nombreux sont les commentateurs qui proclament la fin de cette hypothèse.

Tout a commencé avec la théorie des anticipations rationnelles. Pour expliquer les comportements économiques, les économistes ont supposé que les agents ne faisaient pas d'erreur systématique. Par exemple, ils ne vont pas systématiquement sous-estimer l'inflation future. Cela ne veut clairement pas dire qu'ils ne se trompent jamais. Mais, pour simplifier, cela revient à dire qu'on suppose que les agents économiques ne sont pas des imbéciles qui commettent encore et toujours les mêmes erreurs.

De là à l'hypothèse de marchés efficients, il n'y avait qu'un pas. On dit que les marchés financiers sont efficients si les prix des actifs financiers reflètent toute l'information disponible, et s'il n'est pas possible de systématiquement réaliser des profits (au-delà d'une compensation pour le risque) en prenant en considération cette information. Les études empiriques tendent à valider l'hypothèse de marchés efficients (voir par exemple http://www.ifa.tv/Media/Images/PDF%20files/FamaEfficientCapitalMarkets.pdf ou http://schwert.ssb.rochester.edu/f532/jf91_fama.pdf pour un résumé).

Et maintenant? Le Professeur de Wharton Jeremy Siegel soutient que l'hypothèse de marchés efficients (HME) n'a pas été ébranlée par la crise: http://online.wsj.com/article/SB10001424052748703573604574491261905165886.html. Premièrement, l'HME n'affirme pas que les prix ne s'effondrent jamais. Les crises financières et autres krachs boursiers sont tout à fait compatibles avec l'HME, dans la mesure où ils ne sont pas prévisibles. Or la crise financière de 2007-2008 n'a en effet pas été prévue ! Deuxièmement, les causes de la crise tels que l'endettement excessif des ménages et des banques, l'octroi de prêts immobiliers à des ménages aux revenus insuffisants, les erreurs des agences de notation, ou encore des système d'incitations pervers au sein d'institutions financières ne remettent aucunement en cause l'HME. Au contraire, les marchés ont mieux évalué les risques que les agences de notation: en effet, des CDO pourtant notés comme étant quasiment sans risque (triple A) avaient souvent une rentabilité supérieure de 2% du taux sans risque. Autrement dit, les marchés "savaient" que ces produits étaient plus risqués que ne l'affirmaient les agences de notation.

Le débat est ouvert. En tout cas, il faudra des arguments meilleurs que le simple constat d'une crise financière pour invalider l'hypothèse de marchés efficients.

PS : dans cette bonne tribune, le Professeur John Cochrane répond aux accusations de Paul Krugman et consorts sur un prétendu "échec" des marchés : http://modeledbehavior.com/2009/09/11/john-cochrane-responds-to-paul-krugman-full-text/