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Eclairages Economiques - Octobre 2010

Edito : Pourquoi la France a besoin d'inflation

 

Tout le monde s'accorde pour dire que l'économie mondiale souffre d'une overdose de dette. En outre, un consensus se dessine peu à peu sur le fait que la prochaine crise financière, d'une ampleur incommensurable avec la précédente, sera imputable à cet excès d'endettement, notamment d'endettement public.

 

L'excès de dette et ses conséquences pèsent sur l'économie mondiale, et empêchent un retour durable et soutenu de la croissance économique.  Soulignons qu'il ne s'agit pas uniquement de la dette financière reconnue explicitement comme telle. Il s'agit également des obligations (généralement formulées en termes nominaux) de paiement de retraites, dans les systèmes de retraites par répartition ou par capitalisation avec prestations définies (par opposition à contributions définies). L'endettement excessif des agents économiques et des Etats, et les obligations de paiement des retraites paralysent peu à peu l'économie mondiale en réduisant la consommation et l'investissement. Face à une situation d'incertitude et de prélèvements obligatoires conséquents à venir, les agents économiques ne dépensent pas et adoptent une attitude attentiste.

 

Or il existe un moyen simple de réduire ce fardeau de la dette privée et publique sans avoir besoin de faire défaut (c'est-à-dire se mettre en faillite) : l'inflation.

 

Il est difficile de penser à un autre moyen d'alléger le fardeau de la dette, d'éviter les défauts de pays de la zone euro sur leur dette publique, de remettre la France comme l'Europe sur la voie de la compétitivité et du renouveau, et ainsi de dissiper l'incertitude nuisible à la croissance et à l'investissement. L'introduction d'un niveau soutenu d'inflation dans la zone euro pendant quelque temps remplirait ces objectifs. Voici pourquoi.

 

Premièrement, l'inflation permettrait d'alléger le fardeau de la dette. Aujourd'hui, le service de la dette publique française engloutit les recettes de l'impôt sur le revenu. Le poids de la dette devient écrasant. Il a pour contrepartie une rigueur budgétaire insupportable socialement, mais aussi une imposition lourde des nouvelles et futures générations. Cette dernière est insupportable moralement , mais surtout elle tue dans l'œuf toute reprise et anéantit définitivement tout dynamisme entrepreneurial en Europe. L'inflation allégerait le poids de la dette, laquelle est spécifiée en termes nominaux (monétaires) et non réels (en pouvoir d'achat).

 

Deuxièmement, de nombreux pays européens, aux premiers rangs desquels l'Espagne, souffrent d'un manque cruel de compétitivité. Dans ces conditions, une dévaluation de la monnaie accompagnée d'inflation était traditionnellement un bon remède. Premièrement, cela renforçait la compétitivité prix du pays en question et restaurait l'équilibre du commerce extérieur. Deuxièmement, cela diminuait les salaires réels, sans pour autant nécessiter un ajustement à la baisse des salaires nominaux – lequel est pratiquement impossible. En Espagne, une telle diminution est indispensable pour rétablir l'équilibre sur le marché du travail. En attendant, c'est le rationnement qui prédomine, avec 20% de chômage, dont 40% de chômage pour les jeunes, soit une situation insoutenable.

 

Or une relance de l'inflation remplirait les mêmes objectifs qu'une dévaluation. Elle s'accompagnerait d'une dépréciation de l'euro, et se traduirait par une diminution des prix réels internes, y compris une baisse salutaire des salaires réels. Cela rétablirait les grands équilibres, et permettrait à l'Europe de regagner son attractivité, mais surtout d'utiliser pleinement ses ressources productives et de prendre un nouveau départ

 

Troisièmement, une relance délibérée de l'inflation clarifierait pour tous la voie de sortie de crise choisie. En ce moment, les marchés financiers comme les agents économiques savent pertinemment que l'Europe va droit dans le mur, mais ne savent pas comme elle va réagir, ni même si elle va réagir avant qu'il ne soit trop tard. Bien entendu, une telle incertitude est néfaste et paralysante.

 

Il est vrai que les statuts de la BCE ne spécifient pas un objectif de croissance économique, mais simplement un objectif de stabilité monétaire et financière. Cependant, le mandat de la BCE inclut non seulement la stabilité monétaire (absence de déflation ou d'inflation soutenue), mais également la stabilité du système bancaire et financier et un bon fonctionnement des systèmes de paiement. Or une crise de la dette publique de plusieurs pays européens, qui n'a aujourd'hui rien d'improbable, entraînerait un effondrement des banques. L'exposition des banques française à la seule dette grecque, pourtant bien petite comparée à celle de l'Espagne ou de l'Italie par exemple, suffirait presque à rendre certaines d'entre elles insolvables si la valeur de celle-ci s'évaporait.  Insolvables, et non pas illiquides : c'est-à-dire qu'aucune injection de liquidités de la part de la BCE ne pourrait les sauver. Une BCE qui ne s'adapterait pas à la situation  perdrait toute pertinence.

 

Dans les années 1990, le Président américain Bill Clinton a obtenu d'Alan Greenspan une politique monétaire accommodante en contrepartie d'un ajustement budgétaire. Ce policy mix à base de rigueur budgétaire et de politique monétaire laxiste a donné à l'Amérique une décennie exceptionnelle. Aux grands maux les grands remèdes : le policy mix qui permettrait de redresser la situation a deux piliers. Il s'agit d'une part d'établir un plan pour équilibrer le budget de l'Etat pour les prochaines décennies, et ceci sans augmenter les prélèvements obligatoires déjà écrasants pour le dynamisme économique. Le seul levier est donc la diminution des dépenses publiques. Il s'agit d'autre part d'accompagner ce rééquilibrage douloureux mais nécessaire par une politique monétaire accommodante, qui allège le poids des excès passés en laissant l'inflation les éroder.

 

Soulignons que ce ne serait pas une première : on se souvient de l'inflation post deuxième guerre mondiale qui a épongé en douceur les dettes nées du coûteux conflit.

 

Enfin, prenons garde à ne pas nous laisser mener par un orgueil national mal placé. Qu'il s'agisse des dettes reconnues comme telles ou des dettes hors bilan tels les engagements des Etats en matière de paiement des retraites, l'attachement au repaiement des dettes à tout prix peut être assimilé à l'attachement à l'étalon or dans les années 1930, qui a enfoncé la France dans la crise.

 

Rappelons deux vérités qui dérangent en guise de conclusion. D'une part, la rigueur budgétaire est incontournable. D'autre part, la rigueur totale, monétaire et budgétaire, est intolérable socialement. Nous concluons que la rigueur budgétaire doit s'accompagner d'une politique monétaire accommodante, c'est-à-dire d'un niveau soutenu d'inflation. 

 

 

Eclairages sur... les retraites

 

Rappelons nos articles sur les retraites, plus que jamais d'actualité :

www.EclairEco.org/fr/Retraites, et http://www.eclaireco.org/fr/RetraiteParRepartition

Le premier fait prendre conscience de l'ampleur du problème en France, et de la détérioration progressive de la situation. Le deuxième explique pourquoi le système de retraites par répartition n'est pas adapté à l'environnement économique et démographique actuel.

 

Eclairages Economiques est une Association loi 1901.

www.EclairEco.org

Contact : info at EclairEco.org




[1] Voir notamment l’article de Martin Wolf, A demand shortfall casts doubt on early austerity, Financial Times du 7 juillet 2010.

[2] En effet, les générations plus âgées ont largement profité du dynamisme économique des Trente Glorieuses, ont largement emprunté pour atténuer les effets de la crise, ont peu payé pour les retraites à une époque où il n’y avait que peu de retraités, et assomment maintenant les nouvelles générations de prélèvements obligatoires toujours plus élevés pour payer leurs retraites dorés. En plus d’être pratiquement incontournable, une diminution générale du niveau réel (si ce n’est nominal) des retraites ne ferait que rétablir quelque peu l’équité intergénérationnelle.

[3] La banque française la plus exposée est le Crédit Agricole, qui détient seulement 45 milliards d’euros de fonds propres début 2010, à mettre en regard d’une exposition totale à la dette grecque de 30 milliards d’euros.[3] Autrement dit, un défaut total de la Grèce réduirait des deux-tiers les capitaux propres du Crédit Agricole. Un défaut total est certes un scénario extrême peu probable, mais il faut bien être conscient du fait qu’un défaut grec s’accompagnerait probablement à plus ou moins court-terme de défauts (sous une forme ou une autre) des autres PIIGS, soit le Portugal, l’Irlande, l’Italie, et l’Espagne. Les Etats-Unis, la France et le Royaume-Uni sont également dans des positions délicates, même si le nouveau gouvernement conservateur au Royaume-Uni a annoncé des mesures drastiques pour rétablir la situation.

[4] Pas uniquement en prenant des mesures de sauvetage ex-post, mais surtout en prenant des mesures de prévention ex-ante, telles qu’une relance de l’inflation.

 

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